Prognoserna försämras

Som jag väntade mig så skrivs de officiella prognoserna över den ekonomiska utvecklingen ner efter hand. Idag förutspår OECD att världens ledande ekonomier krymper med 4,3% i år och med 0,1% år 2010. Räkna med att även 2010-prognosen kommer att skrivas ner efterhand.

Konjunkturinstitutet kom även med en ny "barometer" idag. KI tror att Sveriges BNP kommer att krympa med 3,9% i år och arbetslösheten blir smått sensationella 10,7% nästa år. Tvåsiffriga officiella arbetslöshetssiffror - när såg vi det senast? Fortfarande tror KI på en viss BNP-ökning 2010.

Det som är intressant med Konjunkturinstitutet är hur snabbt de ändrar sina prognoser - alltså hur fel de har haft tidigare. I december räknade de med endast 1% BNP-nedgång i år. I augusti räknade de med 1,4% BNP-ökning för 2009. Med tanke på hur fel de har haft hittills undrar jag varför någon överhuvudtaget fortfarande tar fasta på deras siffror. Jag hoppas att vår regering insett att Konjunkturinstitutet just nu är ute och cyklar och att deras prognoser är värdelösa som beslutsunderlag. Jag hoppas att Finansdepartementet (som KI lyder under) tar ett ordentligt tag och röjer upp i KIs improduktiva verksamhet, som kostar i runda slängar 50 miljoner kronor per år att driva. Vissa delar, t.ex. tendensundersökningarna av företag och hushåll, bör finnas kvar, men prognosavdelningen måste uppenbarligen rensas upp.

General Motors får respit (igen)

Apropå absurda siffror - General Motors har tillgångar på 91 miljarder dollar och skulder på 177 miljarder dollar, alltså ett underskott på 86 miljarder dollar! Under alla normala förhållanden skulle ett sådant företag ha varit i konkurs för länge sedan. De har en omsättning på 149 miljarder dollar, men gjorde år 2008 en förlust på 31 miljarder dollar! Fastän de lovar att dra åt svångremmen lär storförlusterna fortsätta under 2009.

Redan i mitten av februari var GM och Chrysler tvungna att redovisa åtgärdspaket, men drog ut på processen. Nu får de pengar av president Obama för att klara sig två månader till och ska komma med mer omstruktureringar under tiden. Jag skriver att de "får" pengar, för det är vad det är frågan om, trots att det presenteras som "lån". GM och Chrysler kommer nämligen aldrig att kunna betala tillbaka dessa lån. GMs VD Rick Wagoner får gå efter krav från staten, men vad hjälper det? GM är ändå ett bottenlöst finansiellt hål.

Chrysler har tydligen något slags förhandlingar med italienska Fiat, men är det verkligen någon som på allvar tror på detta? Om jag vore VD för Fiat skulle jag kräva betalt för att ta över Chrysler. Chrysler har ju redan gjort ett misslyckat försök att gå samman med tyska Daimler (Mercedes).

Nu säger Ford att de kan överleva utan vidare statligt stöd. Bra - men om de ska ha en verklig chans så måste GM och Chrysler få gå i konkurs, så att Ford kan klara sig. Detta går tyvärr igen i denna kris, att de odugliga företagen får statsstöd. Därmed snedvrids konkurrensen. Att inte Ford protesterar högljutt förvånar mig.

Nu kan då Trollhättans prövade befolkning åter få gå två månader till i förhoppningar om att GM lyckas sälja Saab Automobile. Men förutsättningen för att Saab Automobile ska få två månader till är att det överlever rekonstruktionsförhandlingen nu på måndag i tingsrätten. Näringslivsminister Maud Olofsson är tydligen i Washington nu för att prata om eventuell försäljning av Saab. Finns det trots allt någon köpare? Det känns osannolikt. Jag tror tyvärr inte att det kommer att lyckas, utan enda lösningen för den svenska fordonsindustrin liknar den i USA, nämligen att satsa på den starkare (här Volvo Cars) och låta den svagare försvinna. Synd att Saabs anställda inte får komma till ett snabbt avslut. Visst blir det tufft den dagen Saab Automobile lägger ner, men det är bättre att det blir faktum, så att de anställda kan gå vidare i livet och inte hålla fast vid falska förhoppningar.

Några absurda siffror

Om man tar en titt på USAs federala budget för 2009 blir man lätt mörkrädd.

• Inkomster 2186 miljarder dollar (skatter)
  
• Utgifter 3938 miljarder dollar
• Underskott 1752 miljarder dollar (12,3% av beräknad BNP, 80% av skatteinkomsterna)
  

US Mail på pottkanten

I dessa intressanta tider droppar det in intressanta nyheter så tätt att man nästan får överdos ibland. I veckan rapporterades att amerikanska postverket US Mail gör storförlust och vill skära ner postutdelningen från sex till fem dagar i veckan (alltså svensk nivå), vilket kräver en lagändring. Detta skulle spara 3,5 miljarder dollar i år. US Mail gjorde 2,8 miljarder dollar i förlust förra året, så det är definitivt dags att göra något åt det. Man gör redan kraftiga nedskärningar, men trots det räknar man med mångmiljardförluster för 2009 och 2010.

Självklart måste även det amerikanska postverket anpassa kostymen i en krympande ekonomi. Men det verkar enligt Bloomberg tveksamt om kongressen kommer att tillåta en minskning av antalet utdelningsdagar. Vad kommer att hända då? Konkurs är väl knappast aktuellt, så det blir väl som vanligt skattebetalarna som får stå för fiolerna.

Svenska Posten däremot går tydligen än så länge bra. År 2008 ökade omsättningen och man gjorde en vinst på 1,9 miljarder kronor, vilket var marginellt lägre än 2007.

Den globala kreditbubblan

Det är kanske dags att påminna om vad finanskrisen egentligen beror på. Jag har nämnt den globala kreditbubblan flera gånger förut, men nu tänkte jag göra en heltäckande beskrivning. Hoppas ni orkar med att läsa alltihop!

Finanskrisen började som bekant sommaren 2007 med att de sämsta amerikanska bolånen (s.k. subprime) visade sig inte vara så säkra som kreditvärderingsinstituten (Standard & Poor's, Moody's och Fitch) påstod dem vara. Dessa bolån hade buntats ihop, styckats upp och sålts vidare på många olika vis. Men dessa bolån var bara toppen på det isberg som är världshistoriens största kreditbubbla. Den har inte bara byggts upp de senaste åren (som bara utgör slutfasen), utan bubblans början finns för omkring 25 år sedan, runt 1982. Följande diagram illustrerar tydligt bubblans magnitud. Det visar total kreditvolym i USA som andel av BNP. (Klicka på diagrammet för att förstora det - källa bl.a. Economagic)Som synes var man redan år 2000 uppe i samma nivåer som på 1930-talet, och sen dess har det fortsatt brant uppåt, då USAs centralbank Federal Reserve för att kompensera den spruckna IT-bubblan lyckades blåsa upp kreditbubblan vidare genom att under de första åren av 2000-talet sänka räntorna till mycket låga nivåer. Mycket av fokus i denna kreditbubblans slutfas låg som bekant på bolån. Amerikanerna har de senaste åren levt långt över sina egentliga tillgångar, tack vare att de kunnat låna pengar till konsumtion med "säkerhet" i fastigheter vars pris stigit kraftigt. Inte bara bostäder har drabbats av denna spekulations- och lånehysteri, utan även priserna på affärsfastigheter som kontor och köpcentra gick genom taket.

Men det är inte bara fastighetsrelaterade lån som nått upp till svindlande höjder. Det har även funnits andra lånefinansierade excesser. Exempelvis har många företag mer eller mindre levt på lån och kunnat expandera mer än vad de annars skulle kunnat göra, tack vare de låga räntorna och frikostig långivning. En av kreditbubblans värstingar är så kallade LBO (leveraged buyouts - utköp med hävstång), alltså att riskkapitalbolag med hjälp av lånade pengar köpt upp företag med "säkerhet" i företagets tillgångar och kapitalflöden. Tidigare finansiellt sunda bolag har därmed blivit högbelånade, och sitter nu med balansräkningar som består av stora lån på ena sidan och stora goodwillposter på andra sidan.

En annan kreditbubbelexcess är den höga belåning som vissa hedgefonder haft. Den låga räntenivån har gjort att de kunnat spekulera i finansiella instrument som ger låg avkastning, men ökat på avkastningen genom att låna pengar, ibland så mycket som trettio gånger kapitalet. Ännu en excess utgör den lavinartade ökningen av kreditswappar (CDS) som är ett slags försäkringar mot kreditförluster. Dessa har alltför ofta skrivits ut med för dålig säkerhet hos utställarna. När plötsligt kreditswapparna förfaller till betalning (vilket uppenbarligen ingen räknade med när de tecknades) drabbas utställarna av gigantiska förluster. Amerikanska försäkringsjätten AIG, som behövde räddas av staten, är väl det mest kända exemplet i sammanhanget. Lägg sen till att vissa hedgefonder spekulerat i kreditswappar med lånat kapital...

Även amerikanska staten har aktivt deltagit i låneekonomin genom att öka på sin statsskuld i rasande fart. Senast jag tittade var den över 11 biljoner dollar, eller nästan 300 000 svenska kronor per invånare.

Hela världen - inte bara USA

Med tanke på att USA står för omkring en fjärdedel av världens BNP, så kommer bara deras del av den kreditbubblan att ställa till det inte bara för dem, utan för hela världen. Om vi går utanför USA, så ser vi dock att kreditbubblan varit global. Västeuropas banker har, som jag berättat förut, lånat ut till Östeuropas då snabbväxande ekonomier. När denna snabba tillväxt går i baklås och vissa östländers BNP istället krymper kraftigt blir även dessa krediter problemkrediter. Även i många västeuropeiska länder har bostadsbubblor byggts upp med hjälp av billiga och lättvindiga lånemöjligheter. Även här i Sverige har riskkapitalbolag ägnat sig åt att belåna och köpa upp företag, exempelvis Plastal. Många stater har också drivit stora underskott i de offentliga finanserna - exempelvis har Italien en statsskuld på 104% av BNP och Japan en statsskuld på 170% av BNP *. Det finns många fler exempel på alla delbubblor som tillsammans byggt upp den globala kreditbubblan, men jag kan inte nämna alla här.

Vad som händer i kreditbubblor är att allteftersom lånenivåerna byggs upp allt mer så ger varje ny lånad dollar mindre och mindre positiv effekt på ekonomin. Mer lån börjar gå till ickeproduktiva ändamål såsom bostäder och värdepappersspekulation. Den genomsnittliga produktiviteten per nyutlånad dollar sjunker mot noll. När den går under noll faller hela bubblan ihop - då kan många inte längre betala på sina lån, eftersom de lånat till sånt som inte ger avkastning och inte har tillräckligt med andra inkomster för att betala på lånen.

Framtiden

Vad kommer då att hända framöver? Det är uppenbart att kreditbubblan redan har börjat pysa ur, men centralbanker och regeringar världen över försöker förtvivlat att blåsa upp den igen. Tyvärr är dessa försök fåfänga och skjuter bara upp den oundvikliga nedskrivningen av skuldberget. Vad som händer är att delar av kreditrisken förskjuts från banker och finansinstitut till stater och centralbanker. Sveriges Riksbank har till exempel mer än tredubblat sin balansräkning, vilket jag påtalade i höstas.

Detta är ett exempel på ett mer generellt fenomen som vissa historiker (t.ex. Jared Diamond) påpekat angående civilisationer och kulturer. De styrande i samhället håller även efter att toppen är nådd fast vid de idéer som givit stora framgångar under uppgången, vilka då inte längre förbättrar situationen, utan istället förvärrar den. Man kan se hela det finansiella systemet som en kultur, och den idé som man nu håller fast vid är att belåning generellt har gett stora vinster för företag och individer under de senaste 25 åren. Därför försöker man envist hålla fast vid detta och uppmuntrar fortsatt utlåning, trots att den kanske inte ger någonting, utan bara blir utlåning för att "täppa till hål". Hur länge denna fas kan fortgå är svårt att sia om.

Om man tittar på diagrammet ovan kan man se att den förra stora kreditbubblan i USA inte nådde sin topp i procent av BNP förrän runt 1933, alltså flera år in i krisstadiet. Detta orsakades av att BNP krympte ihop, vilket förstorade de befintliga krediternas andel av BNP. Någonting liknande kommer vi troligen att få se nu, när BNP faller. Skillnaden nu är att kreditmängden i procent av BNP blåsts upp under 25 år redan innan krisen kom. Under 1930-talskrisen kom den stora uppblåsningen av krediterna som procent av BNP först från 1929. Man kan alltså konstatera att USA inför den nuvarande krisen satt i en mycket sämre skuldsits redan innan krisen kom.

Den som tror att krisen skulle gå över nu kallar jag mycket överoptimistisk. Det krävs fortsatt kreditgivning av enorma proportioner bara för att upprätthålla status quo. Doug Noland skrev i sin Credit Bubble Bulletin häromveckan:

The basic thrust of my Credit Bubble analysis these days is that the highly maladjusted U.S. (finance and "services-"driven) Bubble Economy requires in the neighborhood of $2.0 TN of annual Credit growth to hold implosion at bay.

Alltså runt två biljoner dollar om året bara för att stå stilla på fläcken och undvika finansiell kollaps! Grundproblemet är att lån ska betalas tillbaka med ränta. Detta fungerar bra i en växande ekonomi, men i en statisk eller krympande ekonomi leder det ofelbart till kreditförluster. Med tanke på åt vilket håll alla siffror över industriproduktion och världshandel pekar just nu borde det komma ännu mer jättelika kreditförluster framöver.

När kreditnivåerna i förhållande till BNP börjar komma ner på rimliga nivåer om något eller några år, då kan vi säga att finanskrisen är över. Men innan dess kommer mycket att hända. Min främsta oro är hur världen ska lyckas sanera sitt skuldberg utan totalt ekonomiskt sammanbrott. För att denna process inte ska gå överstyr krävs troligen kraftfulla statliga ingripanden, men inte av den sort som vi ser nu. Vi löser inte kreditproblemet med mer krediter. Vad som behövs är något slags jättelika kontrollerade skuldnedskrivningar, men exakt hur det ska gå till vet jag inte. Eventuellt finns det helt enkelt ingen "snygg" lösning på problemen. Vi kanske får inrikta oss på att minimera skadorna av den krediturblåsning som just nu bara har börjat.

Såg ingen vad som höll på att hända?

Varför förutsåg då ingen vad som höll på att hända? Jo, det fanns många som redan för flera år sedan varnade för den ohållbara utvecklingen. Nouriel Roubini är en av dem som blivit mest känd (närmast kultfigur) tack vare sina mörka förutsägelser på Davos-forumet i början av 2007. Även Peter Schiff har blivit en kultfigur, även om han missade den globala kopplingen, och "bara" varnade för att USAs ekonomi var på väg mot papperskorgen. Men det finns flera andra som tidigt varnat för vad som var på gång, även om de inte gjort sig stora namn på det. Den svenske ekonomen Stefan Karlsson varnade redan 2004 i en artikel med titeln "America's Unsustainable Boom" för vad som var på gång. Den som mest enträget har dokumenterat slutfasen i kreditbubblan är Doug Noland, som skrivit sitt "veckobrev" Credit Bubble Bulletin sedan september 2000. Den som är intresserad kan titta in på Credit Bubble Bulletins arkiv - intressant historisk läsning. Jag rekommenderar t.ex. att läsa en artikel från 7 november 2003 med titeln "The Evolution to an All-encompassing Credit Bubble".

Aktier är släkt med lån

Den stora kreditbubblan sammanfaller i tiden, som man kan se av diagrammet över USAs krediter, med de makalösa uppgångar vi haft på världens börser, som också började 1982. Detta är ingen slump - aktier har en hel del gemensamt med lån. Istället för att ge ett lån till ett företag mot ränta kan man köpa emitterade aktier, som inte ger någon garanterad inkomst, utan där avkastningen är kopplad till hur det går för företaget. Man tar då en större risk, eftersom aktieägarna är oprioriterade vid en eventuell konkurs, och aktiekursen kan svänga kraftigt beroende på företagets framtidsutsikter. I gengäld får man förhoppninsvis del av både aktiens värdestegring och utdelning.

Det brukar hållas för en sanning att aktiekurserna ligger före övriga ekonomiska indikatorer när det gäller upp- och nedgångar. Detta ser man i ett större perspektiv när man ser att världens större aktiebörser stannade av i sin uppgång redan år 2000 för att göra en kraftig nedgång. Perioden 2002-2007 får i ljuset av det ses som en upprekyl. Även om USAs S&P-500-index noterade något högre siffror hösten 2007 än våren 2000, så var det inflationsjusterat lägre. Vart aktiekurserna är på väg nu på några års sikt torde stå ganska klart, med tanke på hur det ser ut med kreditbubblans nersida. Under 1930-talskrisen sjönk de amerikanska börserna totalt med 85% från toppen, och som det ser ut nu är den nuvarande kreditbubblan betydligt större. Visserligen kommer vi säkert att få se flera stora "glädjerallyn" under den tiden, men de får nog tyvärr räknas som stora upprekyler i en stor nertrend. Man ska inte heller glömma att aktieindexen viktas om. Konkursade och tvångsförstatligade bolag tas bort och ersätts av andra, varför den procentuella nedgången i aktieindex inte säger allt om hur mycket pengar som förlorats. Den verkliga siffran blir större om konkursade och tvångsförstatligade bolag räknas in.

Under kreditbubblans slutspurt under 2000-talets första år höll sig aktiebörserna i en sidledes rörelse, men det kompenserades av ytterligare kreditexpansion och även en formlig explosion på marknaderna för finansiella derivat. Bland annat har totala underliggande värdet på utestående kreditswapskontrakt i världen ökat från endast 918 miljarder dollar vid slutet av 2001 till drygt 54 biljoner dollar sommaren 2008 - i samma storleksordning som världens totala BNP.

Intressant är också att notera att kreditbubblan sammanfaller med den kraftiga ökningen av internationella kapitalflöden, som jag skrev om häromdagen. I varje fas av kreditbubblan har de internationella kapitalflödena ökat.

De flesta pengar är lånade

Till sist ska vi inte glömma att de flesta pengar i dagens system är skapade genom utlåning mot ränta. För den som inte har förstått detta tidigare, rekommenderar jag filmen "Money as Debt". I en krympande ekonomi finns ingen möjlighet att betala tillbaka alla lån med ränta - vad händer då med vårt penningsystem?

Under kreditbubblans slutfas var alla finansiella instrument så likvida att de i princip var likvärdiga med pengar. Aktier, obligationer, swappar, omstuvade bolånederivat - allt gick lätt att sälja av den dagen man behövde kontanter. Till och med fastigheter var lätt- och snabbsålda investeringar. Sedan vände det på många marknader från sommaren 2007 och framåt. Plötsligt var många finansiella instrument (t.ex. amerikanska bolån) i princip osäljbara, och de som inte var det (t.ex. aktier) sjönk kraftigt i värde efterhand som investerare sålde av.

---

* Som jämförelse kan nämnas att Sverige har en statsskuld på förhållandevis låga 32% av BNP.

Att sticka ut hakan om bolån

Cornucopia sticker idag ut hakan rejält när han föreslår åtgärder för att undvika vidare upphaussning av den svenska bostadsmarknaden. Höjda räntor på bolån, samt krav på högre kontantinsats och amortering. Inga orimliga krav, jag håller helt med honom. Men jag tror att det kommer att bli så i vilket fall som helst. Bankerna kommer att bli tvungna att agera så om de vill överleva.

Swedbank höjde igår tvåmånadersräntan och det beror på att det blir dyrare för dem att låna upp pengar, så de är helt enkelt tvungna. Högre ränta skulle, som Cornucopia påpekar, stärka bankerna genom att de tjänar på räntenettot mot Riksbankens låga ränta och därmed förhoppningsvis kan slippa behöva stöd från staten.

Vad gäller amorteringstakten så påpekade jag för ett tag sedan att bankerna inte håller sig till sina amorteringsplaner, som i genomsnitt är på ganska rimliga 37 år, utan låter många bolåntagare komma undan med betydligt lägre amorteringstakt (i genomsnitt 91 år för ett år sedan). Detta för att konkurrensen mellan bankerna och SBAB drivit dem till det. Som jag sade i förra veckan så kommer SBABs ekonomiska läge inte att tillåta dem att fortsätta vara en pådrivande faktor i konkurrensen på bolånemarknaden. Därmed kommer bankerna också att kunna skärpa till villkoren för långivningen. Högre amorteringstakt skulle vara positivt för bankerna, som då skulle stärka sin finansiella position genom inbetalningarna.

Högre krav på kontantinsats påverkar bara dem som köper bostad och påverkar inte befintliga bolån. Troligen kommer bankerna att känna sig tvingade att kräva högre kontantinsats, för att gardera sig mot att prisfall på bostadsmarknaden ska sänka bostadens värde under lånebeloppet.

Dessa åtgärder måste genomföras av bankerna nu, annars kommer vi att leva kvar i kreditbubblan, och det kommer bara att leda till en ännu värre krasch när den väl kommer. Visst blir det tufft för många med hårdare bolånevillkor, men alternativet är en krasch som skulle göra förhållandena ännu värre. Risken är dock att lånenivåerna redan har passerat gränsen för när det går att undvika katastrof.

Finansiell deglobalisering

Alltid lika läsvärde Brad Setser skrev i måndags en mycket intressant artikel om den finansiella avglobalisering som pågått sedan sommaren 2007. Som vanligt har han även mycket talande diagram i sin artikel.

Det visar sig enligt de senaste siffrorna (fjärde kvartalet 2008) att amerikanska staten nu har blivit nettoutlånare till resten av världen. Utländska centralbanker har minskat sin utlåning till USA och USA har genom centralbanken Federal Reserves swaplinor lånat ut hundratals miljarder dollar till resten av världen (bl.a. Sveriges Riksbank). Totalt har amerikanska staten och Federal Reserve lånat ut mer än vad utländska stater lånat till USA. Hur går nu det ihop med USAs fortfarande jättelika handelsunderskott? Jo, det beror på att amerikanska investerare har sålt av tillgångar i utlandet snabbare än vad utlandet har sålt av investeringar i USA. Det är fråga om en förändring av våldsamma proportioner - Brad påpekar att Lehmans kollaps hösten 2008 hade betydligt större inverkan på de globala kapitalflödena än terrordåden i september 2001. Titta på diagrammet över kvartalsvisa privata kapitalflöden in och ut ur USA som procent av BNP:Inte konstigt att alla världens börser har störtdykt i kapp, när så mycket kapital plötsligt har dragits tillbaka till USA. Fast man kan ju fråga sig vad som är orsak och verkan här. Amerikanska investerare har väl upptäckt att även resten av världen inte har så bra ekonomiska utsikter och därför sålt av utländska investeringar och istället köpt på sig amerikanska statspapper. Dessa flöden förklarar också både varför dollarn stärkts så kraftigt och varför räntorna på amerikanska statspapper tryckts ner så mycket.

Det man också kan se av diagrammet ovan är att de internationella kapitalflödena kom upp i sanslösa storlekar under den globala kreditbubblans slutfas 2003-2007. Det som också framgår av detta diagram är att den finansiella globaliseringen har haft flera stadier, vart och ett större än det föregående. Den första fasen var omkring 1970-1991, med ett ganska stort hack 1982. Fas två började på 1990-talet och slutade 2001. Slutfasen var 2003-2007 och utmärktes av internationella kapitalflöden utan motstycke i historien, inte bara i belopp, utan även som procent av BNP.

Intressant är också att vändningen i USAs kapitalflöden började redan sommaren 2007, vilket jag räknar som finanskrisens början, även om den akuta fasen kom först i september 2008.

Så nu har den globala kapitalismens kritiker fått som de ville - de internationella kapitalflödena har minskat markant. Detta utan någon form av skatter eller annat som har föreslagits. Systemet har helt enkelt kollapsat av sig självt utan att det behövdes några statliga eller överstatliga ingripanden.