ECB kan väldigt snart inte bedriva QE

Som jag skrev för någon vecka sedan blir det snart brist på obligationer för Europeiska centralbanken (ECB) att köpa för sitt program med kvantitativa lättnader (QE). Detta dels på grund av regeln att obligationsköpen ska fördelas enligt storleken på eurozonens ekonomier, dels på grund av regeln om lägsta tillåtna ränta på obligationerna.

Det brittiska folkomröstningsresultatet har drivit ner räntorna på bland annat tyska statsobligationer, så situationen för ECB:s fortsatta obligationsköp blir snart akut med nuvarande regler. Jag gissade då att ECB kommer att ändra sina regler för obligationsköpen och mycket riktigt dök sådana rykten upp nu i veckan. Det ryktas att vissa medlemmar av ECB:s direktion inte längre vill fördela obligationsköpen efter ekonomiernas storlek, utan efter statsskuldens storlek.

En sådan omfördelning skulle framförallt leda till att ECB köpte mer italienska statsobligationer, något som blir ytterst tveksamt med tanke på att Italien har världens tredje största statsskuld (efter USA och Japan) och även som andel av årlig BNP är en av världens högst skuldsatta stater med närmare 140 procent. Italien har också som jag skrev igår en bankkris på gång.

En sådan omfördelning av obligationsköpen kan också leda till att legitimiteten (och legaliteten) för ECB:s kvantitativa lättnader ifrågasätts, då det skulle kunna ses inte bara som penningpolitik, utan som att stötta upp stater som lever över sina tillgångar. ECB har också förnekat att någon diskussion pågått om omfördelning mellan länderna. Jag gissar att det blir politiskt omöjligt att göra en omfördelning, framförallt eftersom det kommer att bryta mot EU-lagar och ECB ganska snart skulle få en stämning på halsen.

Snarare tror jag att ECB kommer att ändra regeln om lägsta tillåtna ränta, med motivationen att det är en anpassning till det rådande ränteläget. Detta kommer förstås att bidra till att förstärka det vanvettiga experimentet med negativa räntor.

Efter Brexit har mängden statspapper med negativ ränta ökat till 11,7 biljoner dollar globalt. I slutet av maj hade "bara" 10,4 biljoner dollar i statspapper negativ ränta.

Räntan är för övrigt negativ på alla svenska statsobligationer utom den tioåriga, som nu ligger på 0,22 procent och raskt närmar sig nollan - för två veckor sedan låg den runt 0,5 procent.

Storbritannien kommer säkerligen också snart att sälla sig till klubben av centralbanker med negativ styrränta. Bank of Englands (BoE) chef Mark Carney signalerade häromdagen att styrräntan kan komma att sänkas snart - den har legat still på 0,5 procent sedan 2009.

ECB kan snart inte köpa fler obligationer

Med nuvarande regler för Europeiska centralbankens (ECB) obligationsköp, så kallade kvantitativa lättnader (QE), kommer ECB snart att få slut på statsobligationer som de kan köpa. Därmed kommer QE-programmet inte att kunna fortsätta hur länge som helst - Bloombergs artikel sätter tidsgränsen vid mars 2017.

För det första finns en regel att köpen av statsobligationer ska vara fördelade enligt euroländernas storlek mätt med BNP. Därmed blir det en övervikt för statsobligationer från eurozonens största ekonomi Tyskland.

För det andra finns det en regel att ECB inte får köpa statsobligationer med lägre ränta än -0,4 procent. Alla tyska statsobligationer upp till och med fem års löptid har för närvarande lägre ränta än -0,4 procent. Eftersom så stora delar av de tyska statsobligationerna har lägre ränta begränsar det hur mycket tyska statsobligationer som ECB kan köpa. Dessutom driver ECB:s obligationsköp ner räntorna (vilket i och för sig är meningen), vilket gör att allt färre statsobligationer kan köpas med nuvarande regler.

ECB kommer säkerligen att ändra sina regler om behov uppstår. Genom hela eurokrisen har ett genomgående tema varit att regler som ställts upp för att förhindra finansiell lössläppthet har ändrats efter hand, trots att EU:s makthavare ständigt försäkrat att det är otänkbart att reglerna skulle brytas.

Apropå centralbanker så träffas världens centralbankschefer nu i helgen efter Brexit-omröstningen hos Bank for International Settlements (BIS) för sitt årliga möte.

Negativa räntor på en tredjedel av statsskulderna

Nyligen rapporterade Fitch att nästan en tredjedel av världens utestående statspapper nu har negativ ränta! Det rörde sig per 31 maj om 10,4 biljoner dollar i statsobligationer och statsskuldsväxlar, varav 70 procent med långa löptider och 30 procent med korta.

Igår sällade sig Tyskland till Japan och Schweiz i klubben "negativ ränta på tioåriga statsobligationer". Större delen av de statspapper med positiv ränta som återstår är USA:s.

Negativa räntor var innan Finanskrisen 2008 otänkbara annat än teoretiskt. Gradvis har världen i spåren av centralbankernas försök att sparka igång ekonomin vant sig vid negativa räntor. Detta är världshistoriens största ekonomiska experiment - vi vet ännu inte vad slutresultatet kommer att bli, eftersom det bara pågått några år. Att ge sig ut på okänd mark på detta vis är ett tecken på desperation hos centralbankerna.

Detta ränteläge innebär på sikt svåra negativa effekter för vissa delar av det globala finanssystemet.

Framförallt får försäkringsbolag och pensionsfonder allt svårare att täcka upp sina framtida löften till pensionärer och kommer på sikt med negativa eller låga räntor att tvingas skriva ner dessa löften.

Ännu har inte bankerna i någon större skala vågat införa negativa räntor på kontoinnehav, vilket gör att deras räntenetto försämras och deras kapitalkostnader ökar. De negativa räntorna och kvantitativa lättnaderna ska i teorin stimulera bankernas kreditgivning och därmed ekonomin, men det kan alltså få motsatt effekt, då ett försämrat räntenetto kan göra bankerna mer ovilliga att låna ut. I alla fall så länge de inte vågar i stor skala införa negativa räntor på insättningar. Den första banken som går under noll i insättningsränta kommer troligen att straffas hårt av företag och privatpersoner som flyttar sina pengar till andra banker, även vid en minimal negativ ränta på säg 0,05 procent. Nollränta utgör här en mycket trolig absolut smärtgräns.

Negativa räntor på längre löptider kan också driva ner de långsiktiga inflationsförväntningarna, vilket är precis motsatsen till den effekt som centralbankerna hoppas på.

Låga eller negativa räntor kan också, genom att de minskar risken för att en låntagare inte kan betala sin ränta, skapa "zombie-banker", som väljer att inte ta tag i sina dåliga lån. Detta har vi sett i Japan, som haft ultralågt ränteläge länge.

Vad gäller svenska statspapper kan vi konstatera att räntorna på alla löptider upp till två år varit negativa sedan mer än ett år. I februari i år sjönk även räntan på femåriga svenska statsobligationer under noll och i förra veckan sjönk räntan även på de sjuåriga under noll. Vi väntar nu på tioåringen under noll (nu 0,48 procent och fallande).

Ingen inflation i sikte, men däremot en ny spännande finanskris.

Riksbanken frånsvär sig ansvaret

I morse kom nytt räntebesked från Riksbanken, där de för det första tar åt sig äran för att Sveriges ekonomi går bättre. Som de flesta av mina läsare säkerligen vet så är korrelation inte detsamma som kausalitet. Att arbetslösheten sjunker och konjunkturen stärks är korrelerat med Riksbankens alltmer expansiva penningpolitik, men det är högst osäkert hur mycket den faktiskt bidragit till det och hur mycket som beror på andra faktorer - vi är som bekant ytterst beroende av vår omvärld. Dessutom kan man se det som att Sveriges ekonomi på grund av det låga ränteläget helt enkelt är lånedopad - hushållens lån växer i en årstakt av 7,3 procent. Starkare efterfrågan i Sverige skulle kräva ännu mer lånedopning.

Riksbankens expansiva penningpolitik har bidragit till att konjunkturen stärks, att arbetslösheten sjunker och att det finns en tydlig trend uppåt i inflationen sedan förra året. I september var KPIF-inflationen 1,0 procent, exklusive energipriser var inflationen 1,8 procent. Trenden med stigande inflation väntas fortsätta. Men jämfört med bedömningen vid det förra penningpolitiska mötet har inflationsprognosen reviderats ner något. Det beror på försämrade inflationsutsikter i omvärlden men också på en ny bedömning att det krävs starkare efterfrågan i Sverige för att stabilisera inflationen runt 2 procent.

Visst har prisinflationstakten mätt med KPIF stigit det senaste året, men det handlar inte om någon snabb förändring, utan att KPIF krupit upp med en halv procentenhet på ett år. Trenden uppåt i inflationen är förvisso som Riksbanken skriver tydlig, men långsam, se diagrammet nedan.

Notera även att Riksbanken förhoppningsfullt ser på inflationen exklusive energipriser och påpekar att den var nära deras tvåprocentsmål. Flera andra centralbanker har vid olika tillfällen valt att se på "core inflation" (alltså exklusive energi och livsmedel), vilket som jag ser det är ett närmast skrattretande inflationsmått. Energi och livsmedel är snarare det som är "core" (kärna). Inkludera istället tillgångspriser (exempelvis bostäder) i inflationsmåttet på ett bättre vis än vad de inkluderas idag så ska ni få se på inflation! Prisuppgångarna på bostäder i Stockholm och Göteborg har det senaste året legat runt 20 procent.

Vidare säger Riksbanken:

Sammantaget bedömer Riksbankens direktion att penningpolitiken behöver bli mer expansiv för att understödja den positiva utvecklingen i svensk ekonomi och säkerställa kraften i inflationsuppgången. Direktionen har därför beslutat att utöka köpen av statsobligationer med ytterligare 65 miljarder kronor, så att köpen uppgår till totalt 200 miljarder kronor vid halvårsskiftet 2016. Reporäntan behålls oförändrad på -0,35 procent men en första höjning av reporäntan skjuts ungefär ett halvår fram i tiden jämfört med tidigare bedömning.

Notera att eftersom hittillsvarande expansiva penningpolitik med negativ styrränta och obligationsköp inte gett tillräcklig effekt så bedömer man att det behövs mer av den ineffektiva medicinen och utökar därför obligationsköpen och skjuter fram tidpunkten för att påbörja normalisering av räntan. Låt mig gissa att vi kommer att få se detta även vid kommande räntebesked. Om vi ser på andra länder som under lång tid haft extremt låg styrränta såsom Japan och USA så har de hela tiden haft en prognos för när de ska höja räntan, men tidpunkten har hela tiden skjutits på framtiden. Det skulle förvåna mig om Sverige vore annorlunda.

Slutligen så påpekar Riksbanken att det låga ränteläget är riskfyllt, men frånsvär sig allt ansvar för konsekvenserna genom att säga att det är någon annan som måste ta hand om det.

Riksbanken har vid många tillfällen lyft riskerna som det låga ränteläget kan föra med sig. För att minska riskerna med hushållens skuldsättning behövs reformer som skapar en bättre balans mellan utbud och efterfrågan på bostadsmarknaden. Det är även viktigt att se över skattesystemet så att hushållens incitament att skuldsätta sig minskar. Ansvaret för sådana reformer vilar på riksdag och regering. Det är även av största vikt att Finansinspektionen snarast får mandat och verktyg att på ett effektivt sätt kunna bedriva makrotillsyn. Om inga åtgärder vidtas kommer detta i kombination med det låga ränteläget att öka riskerna ytterligare. Det kan i förlängningen bli mycket kostsamt för samhällsekonomin.

Implicit förespråkar de alltså en utfasning eller minskning av ränteavdraget. Detta är dock för politikerna en alltför het potatis, som de aktar sig noga för att ta tag i, men det är bekvämt för Riksbanken att kunna skylla på Riksdagen, regeringen och Finansinspektionen.

Svensk QE-fail

Bloomberg noterar att Riksbankens kvantitativa lättnader inte ser ut att ge avsedd effekt. Enligt teorin ska kvantitativa lättnader (QE) sänka räntan på längre löptider, men istället har räntorna stigit.

När Riksbanken införde de första kvantitativa lättnaderna i februari och samtidigt sänkte sin styrränta från 0 till -0,1 procent låg räntan på svenska tioåriga statsobligationer runt 0,5 procent. Därefter steg den ett tag till 0,8 procent, men föll sedan igen. I mitten av mars, när de utökade de kvantitativa lättnaderna och sänkte styrräntan till -0,25 procent låg räntan på tioåriga svenska statsobligationer runt 0,4 procent. Till att börja med sjönk räntan till drygt 0,2 procent i mitten av april, men därefter har den stigit och ligger nu på över 1 procent. Effekten har även synts på tvååriga och femåriga svenska statsobligationer, där räntorna stigit de senaste månaderna.

Visserligen har spreaden mot motsvarande tyska statsobligationer minskat i två omgångar i samband med de båda QE- och räntebeskeden, men därefter ser det inte ut att ha hänt så mycket. Snarare har spreaden krupit uppåt den senaste tiden, se diagrammet nedan.

Riksbankens QE-program har orsakat brist på statsobligationer på den viktiga repomarknaden. Programmet ligger på ungefär 14 procent av den totala marknaden för svenska statsobligationer. Både SEB och Danske Bank säger att ytterligare kvantitativa lättnader skulle minska den redan begränsade marknaden för svenska statsobligationer.

Den svenska valutan har också stärkts mot de flesta valutor (t.ex. euro, norska kronor och USA-dollar), vilket exemplifieras med Kronindex (KIX) i diagrammet nedan (uppåt = svagare krona, nedåt = starkare krona).

Den starkare kronan håller såklart KPI-inflationen låg när importpriserna (i svenska kronor) sjunker.

Som synes ligger årstakten för konsumentprisindex KPI fortfarande runt nollan och KPIF ligger fortfarande långt från Riksbankens inflationsmål på två procent per år. När ska de utlovade effekterna av räntesänkningar och kvantitativa lättnader komma och KPI-inflationstakten stiga till målet på två procent? Nu har Riksbanken hållit på med räntesänkningar i drygt två år och prisinflationstakten är fortsatt mycket låg. Är det inte dags för Riksbanken att inse att de har hamnat vid vägs ände och tänka om sin penningpolitik och dess mål.

Däremot finns det inflation i Sverige, som jag påpekat flera gånger tidigare - det är bara det att den inte syns i KPI. Hushållens krediter stiger i en årstakt på 6,5 procent (se diagram nedan), vilket är betydligt högre än både BNP och KPI-inflation. Även de icke-finansiella företagens krediter stiger i en årstakt som är högre än BNP och KPI.

Och penningmängden ökar snabbt, vilket mått man än använder, se diagram nedan.

Vart går då alla dessa ökningar av krediter och penningmängd? Ja, de går uppenbarligen inte till sådant som mäts med KPI. Istället går de till att buda upp tillgångsvärden. Den svenska börsen har visserligen fallit en bit sedan toppen i slutet av april, men har ändå stigit sanslöst de senaste åren. Och bostadspriserna stiger, och börjar nu nå rent stratosfäriska nivåer. Jag märker nu att många bekanta som tidigare varit tveksamma till mitt tal om bostadsbubbla börjar nu ställa sig undrande till nuvarande prisnivå på bostäder.

Som jag påpekade för ett tag sedan så leder låga räntor till felinvesteringar. Det ser vi nu när rekordstora pengar pytsas in i bostadsmarknaden.

Apropå bostadsmarknaden noterade jag idag att polisen säger att handeln med svartkontrakt står för en allt större del av den organiserade brottsligheten och kan kopplas till flera mord och omfattande penningtvätt. Grattis till alla politiker som format den nuvarande svenska bostadspolitiken och bostadsmarknaden! Ni har skapat ett flerhövdat monster!

Mer kris för USA:s skifferolja

Igår hade Bloomberg en artikel som talar klarspråk om hur USA:s centralbank Federal Reserves näranollränta skapat en bubbla i skifferoljeproducenterna.

Sedan början av 2010 har energiföretag i USA tagit upp 550 miljarder dollar i obligationer och lån, vilket de kunnat göra tack vare att Federal Reserve tryckt ner ränteläget inte bara med näranollränta utan även genom kvantitativa lättnader. Därutöver tillkommer såklart alla pengar som tagits in i nyemissioner. De nedtryckta räntorna har uppmuntrat investerare att satsa pengar i obligationer med hög avkastning. Hög avkastning innebär som bekant hög risk och CreditSights förutser nu att så många som åtta procent av skräpobligationerna i energibranschen kommer att drabbas av inställda betalningar nästa år.

Det senaste halvåret har dock låneräntorna för energibolag stigit snabbt - räntan på skräpobligationer har stigit från 5,7 procent i juni till 9,5 procent nu, vilket är den högsta nivån på över fem år. Detta orsakas förstås av oljeprisets snabba fall. Den amerikanska WTI-oljan har fallit omkring 45 procent i pris sedan toppen i juni.

De högre räntorna och det lägre oljepriset gör som jag påtalat förut att oljebolagen inte längre satsar lika mycket på nya borrningar. Därför tar de inte heller några nya lån och minst tre energiföretag har redan i år skjutit upp planerade obligationsutgivningar på grund av det högre ränteläget.

Att skifferoljebolagen stoppat borrningarna är också uppenbart för den som uppmärksammade nyheten i förra veckan att antalet borrningstillstånd fallit med 40 procent från oktober till november. Om några månader kan vi därför räkna med att även antalet borriggar minskar kraftigt i USA, vilket i sin tur drabbar de företag som hyr ut dessa.

Eftersom skifferoljebrunnars produktion faller tämligen snabbt kommer också de stoppade borrningarna att inom kanske ett år leda till lägre oljeproduktion i USA.

Investeringar i skräpobligationer som skulle ge hög avkastning visar sig nu vara surdegar. De som investerade i Energy XXI, som fått in över 2 miljarder dollar på obligationer de senaste åren har till exempel fått se värdet på sina obligationer sjunka med 40 procent sedan september i år.

Många av företagen i USA:s skifferoljebubbla har också negativa kassaflöden. Exempelvis spenderar Midstates Petroleum 1,15 dollar på borrning för varje dollar de tjänar på att sälja olja och gas. Deras obligationer har halverats i värde sedan början av september.

Vi som har varit med ett tag känner igen fenomenen med negativa kassaflöden, nyemissioner och företag som lever på lån från IT-bubblan runt år 2000. Ett skräckexempel i dagens skifferoljebubbla är Sanchez Energy, som aldrig har haft ett positivt kassaflöde - även detta känns som ett eko från IT-bubblan.

Den riktigt allvarliga likviditetskrisen för energiföretagen kommer troligen i mars eller april, när bankerna räknar om hur mycket de får låna på sina kreditlinor baserat på värdet av deras oljereserver. Detta förstås förutsatt att oljeprisets trend inte plötsligt, hastigt och oväntat vänder uppåt.

Krisen för USA:s skifferolja drabbar inte bara inom landet. Även Australiensiska Red Fork Energy har drivits till konkurs på grund av sina satsningar i amerikansk skifferolja och skiffergas.

Skifferoljan bekräftas allt mer som en nu sprucken bubbla och det är tydligt att denna bubbla har blåsts upp av USA:s evigt bubbelblåsande centralbank Federal Reserve.

Cervenka sågar också abenomin

Knappt hade jag hunnit publicera min beskrivning av vad som misslyckats i premiärminister Abes försök att sparka igång Japans ekonomi förrän SvD publicerade en teveintervju med Andreas Cervenka om Japans problem. Lyssna även på den!

Och läs vad Cervenka skrev i början av november om Japans kamp mot kollapsen.

Stödköpen motsvarar 15 procent av Japans BNP per år. Som jämförelse kan nämnas att Federal Reserves nyligen avslutade program som mest summerade till runt 6 procent av BNP per år.
[...]
Dessutom köper BoJ aktier och kommer inom ett halvår vara den näst största ägare på Tokyobörsen
[...]
Den statliga japanska pensionsfonden ska genomföra en stor förändring av sin portfölj som innebär att andelen inhemska obligationer ska minska från 60 procent till 35 procent, och andelen aktier ökas från 24 till 50 procent.

Cervenka tar också upp grundproblemen med demografin, statsskulden och bytesbalansen som jag skrev om (och har skrivit om flera gånger förut). Jag är dock ytterst tveksam till om Japan kommer att få se hyperinflation som Cervenka spekulerar i. Det finns många historiska exempel på hyperinflation, men inget av dessa har drabbat en ekonomi där större delen av penningmängden är skapad som krediter, utan har drabbat "sedelekonomier". Vi kan se vad som händer i en ekonomi med "kreditpengar" i t.ex. PIIGS-länderna, som drabbats av deflation istället för hyperinflation, även när deras ränteläge för något år sedan var mycket högt.

Hjälper QE verkligen?

Citat ur denna veckas Credit Bubble Bulletin från Doug Noland (min översättning):

Från den verkliga världens perspektiv är det nu uppenbart att kvantitativa lättnader inte fungerar som föreskrivits - som propagandan hävdar. Världens centralbanker har tillfört biljoner i likviditet och världsekonomin och marknaderna är lika bräckliga som någonsin. Federal reserve har "tryckt upp" nästan 3,6 biljoner dollar på sex år och USA:s ekonomi förblir oerhört sårbar. Utan tvivel är bubblor på USA:s värdepappersmarknader en olycka som bara väntar på att inträffa. Otroliga kvantitativa lättnader i Japan har endast haft en blygsam påverkan, där sjunkande aktier nu tynger förtroendet. Under de senaste två åren av otroligt globalt monetärt pumpande har inflationsdämpande krafter nu vunnit styrka. Många råvaror handlas till flerårslägsta priser. Nu ropar deltagare på världsmarknaden och experter på aggressiva kvantitativa lättnader från Europeiska centralbanken, medan de fördömer vad som vanligen ses som ogenomtänkt tysk återhållsamhet. Hoppet har varit att kvantitativa lättnader från ECB skulle upprätthålla den globala bubblan. Ansvarigt nog vill tyskarna inte spela med.
[...]
Det är viktigt att förstå att inflationsdämpning och fallande "inflationsförväntningar" är symptom på en bristande global finansiell bubbla, vilket ger tidiga belägg för vad som kommer att bli ett spektakulärt misslyckande för experimentell "aktivistisk" centralbankspolitik.

Som jag ser det är kvantitativa lättnader (QE) bara ett sätt att skjuta upp det oundvikliga. Noland ser det uppenbarligen på samma sätt. Genom QE och andra extraordinära åtgärder har världens centralbanker lyckats tapetsera över kreditkrisen, men under tapeten fortsätter rötan att växa tills den bryter igenom.

Kan skulderna i USA öka mer?

USA:s statsskuld ökar stadigt. Totalt ligger statsskulden enligt US Debt Clock på närmare 17 biljoner dollar, vilket är 106 procent av BNP och en explosionsartad ökning sedan 10 biljoner vid slutet av 2008. Statsskulden är drygt 53 000 dollar per invånare.

Omkring 29 procent av statsskulden innehas dock av olika statliga institutioner - mest fonder på den sociala sidan. Vissa anser att man bör räkna bort dessa, men då försvinner ju även "tillgångar" som nog dessa institutioner räknar med.

Centralbanken Federal Reserve (Fed) ägnar sig som bekant åt så kallade kvantitativa lättnader (QE), vilket innebär att de köper upp bland annat amerikanska statsobligationer. Denna QE innebär ett stöd för USA:s statsfinanser och också ett stöd till obligationsmarknaden, där räntorna på USA:s statsobligationer hålls konstgjort låga (och därmed priserna på dem höga). Det har varit mycket diskussion och oro på finansmarknaden för om Fed skulle avsluta denna QE på något sätt. Men kan QE fortsätta hur länge som helst?

ZeroHedge noterar åter att Feds andel av den totala marknaden för statsobligationer är mycket stor och ökar snabbt. Fed äger nu 31,9 procent av alla marknadens statsobligationer, och den senaste veckan ökade detta innehav med 0,3 procentenheter. Fortsätter denna trend skulle Fed om fyra år och fyra månader äga 100 procent av statsobligationerna, vilket förstås är orimligt. Därför är ett slut på QE vid något datum framöver något vi kan vara säkra på.

Stora andelar av USA:s statsobligationer ägs också av utländska centralbanker, med Kina och Japan i spetsen. Dessa innehav rubbas inte särskilt fort. Endast en vissa andel av obligationerna återstår därför på den "fria" marknaden. Statsobligationer behövs som "smörjmedel" på finansmarknaderna, då dessa "högkvalitativa" obligationer används som säkerheter vid exempelvis de viktiga repo-transaktionerna. Problemet nu är att det är brist på "högkvalitativa" obligationer som kan användas som säkerheter.

Vi kan alltså se att QE måste avslutas eller minskas någon gång framöver, men samtidigt är det inte särskilt attraktivt för USA att avsluta detta, då det kommer att ge en mängd negativa ekonomiska effekter. För vem ska då köpa statsobligationerna? USA har alltså målat in sig i ett finansiellt hörn.

Ett annat skuldproblem i USA är studieskulderna. Kostnaderna för att gå på högre utbildning har ökat med 538 procent sedan 1985, medan KPI under samma period bara ökat med 121 procent. Som jämförelse har sjukvårdskostnaderna i USA ökat med 286 procent sedan 1985 och det pekas mycket på hur detta gjort sjukvården alldeles för dyr. Högre utbildning har blivit absurt dyr i USA och detta gör att studieskulderna också blir mycket höga. Detta har i kombination med hög arbetslöshet de senaste åren lett till att andelen studielån där avbetalningarna inte sker som de ska ökat kraftigt, från omkring 9,5 procent 2010 till nu 12,4 procent. Särskilt det senaste året har ökningen gått snabbt. Till detta ska läggas att hela 43,5 procent av studielånen fått uppskov med betalningarna. Lån med uppskov har växt 70 procent från 2007 till 2012. Under den perioden växte också den totala mängden studielån med 30 procent. Vi väntar bara på att den ohållbara situationen för amerikanska studielån ska brisera på allvar.

Vad gäller de privata företagens lån i USA, så börjar de närma sig farliga nivåer igen. Dock har företagens obligationsutgivning drabbats av plötslig torka i augusti och globalt fallit till den lägsta nivån på fem år. Inte ett gott tecken.

Räntorna på bolån har den senaste tiden ökat i USA, vilket fått köparna att "trampa på bromsen". Sedan början av maj har bolåneansökningarna minskat 14 procent.

Och så har vi skulderna hos delstater och kommuner i USA, så kallade "munis". Där är situationen knappast ljusare efter Detroits stora betalningsinställning. Räntorna på obligationer från "munis" har stigit i augusti. Många fonder har alltså då gjort förluster på sina innehav av dessa obligationer.

Ett exempel på något som skulle kunna kallas "USA:s Grekland" kom upp nyligen, nämligen Puerto Rico. Ön tillhör USA, men är inte en delstat, utan ett självstyrande territorium.

Puerto Rico tvingas nu att betala höga räntor för att finansiera sitt offentliga underskott, vilket ytterligare spär på budgetunderskottet. Puerto Rico har också en hög arbetslöshet - 13,5 procent jämfört med ett genomsnitt på 7,4 procent för USA. Öns ekonomi har också krympt med 4,5 procent det senaste året, vilket knappast förbättrar skatteintäkterna och de offentliga finanserna. Politikerna har vidtagit åtgärder genom att höja skatterna och öka pensionsåldern. Vi känner igen detta från krisländerna i södra Europa och dessa åtgärder lär med största sannolikhet krympa öns BNP ytterligare.

Sammanfattningsvis ser det alltså åter ut som om USA nått ett stadium av skuldmättnad, med alla de implikationer detta har för finansmarknaderna och ekonomin i stort.

QE3 - intressant experiment

Idag annonserade USA:s centralbank Federal Reserve att man kommer att inleda ett tredje program av så kallade kvantitativa lättnader (kallat QE3). Det ska rent praktiskt gå till så att man för 40 miljarder dollar per månad ska köpa upp så kallade MBS (Mortgage Backed Securities, alltså bostadsobligationer). Fed sätter inte någon bortre gräns för hur länge detta ska pågå, utan kommer att fortsätta så länge de finner det nödvändigt. Federal Reserves chef Ben Bernanke säger att det kommer att pågå tills USA:s ekonomi börja uppvisa en stabil tillväxt.

För det första kan man fråga sig om USA:s ekonomi inom överskådlig tid åter kommer att uppvisa stabil tillväxt. Det kan ju mycket väl ha hänt att världen nått de tillväxtens gränser som förr eller senare dyker upp. För ekonomisk tillväxt kräver ökad energianvändning och åtminstone oljeproduktionen i världen har stagnerat de senaste åren.

Nåja, om vi bortser från kopplingarna energi/ekonomi/tillväxt finns det även rent ekonomiskt intressanta aspekter på QE3-experimentet. Det sätt som Fed utövar sin QE3 på är att köpa upp MBS. MBS bygger på krediter, nämligen bolån som vanligt folk tar för att köpa sig en bostad. Fed hoppas alltså på att man genom att köpa MBS ska göra det billigare att ta bolån och att därmed fler ska göra det eller att folk ska ta större bolån. Men om amerikanerna i gemen är "brända" och inte längre är villiga att utöka bolånestocken, så kommer QE3 i nuvarande form inte att ha effekten att utöka mängden krediter och i förlängningen penningmängden. Ser man på bolånen i USA, så har totalsumman minskat de senaste åren, för första gången sedan 1952, vilket är ett trendbrott av historiska proportioner. Kommer summan att vända upp igen på grund av QE3? Troligen inte, anser jag - amerikanerna varken vill eller kan ta på sig mer bolån.

Så vilka effekter kommer då QE3 i form av köp av MBS att få? Om mängden bolån hålls konstant eller krymper, så kommer Feds köp av MBS rimligtvis att driva ner räntorna på MBS och då i förlängningen räntorna på bolån. Hushållen kommer då (i genomsnitt) inte att tyngas lika mycket av räntebetalningar. Därmed borde hushållen få mer pengar över att använda till annat. Frågan är om det kommer att räcka för att sparka igång mer konsumtion, vilket skulle dra igång USA:s konsumtionsdrivna ekonomi, eller om det extra utrymmet för hushållen kommer att användas till att spara pengar. Om det nu ser ut som om USA:s ekonomi kommer att krympa igen på grund av andra faktorer, så kanske QE3 bara kompenserar för krympningen.

En annan effekt är att Fed kommer att äga en allt större andel av utestående MBS (förutsatt att den totala mängden hålls konstant eller krymper). Nu hittar jag inte siffror på hur mycket MBS det finns totalt utestående, men Fed äger idag drygt 800 miljarder dollar i MBS och bankerna äger runt 1340 miljarder dollar i MBS. Totalt finns det som ni ser i diagrammet ovan nästan 10 000 miljarder dollar i bolån, men alla dessa har inte motsvarande MBS.

Hursomhelst är alla dessa "nya QE3-pengar" fortfarande skapade som lån som någon dag ska betalas tillbaka. Vi får se hur det blir - hyperinflation, inflation eller deflation. Eftersom det fortfarande i grunden handlar om krediter tror jag att det förr eller senare blir en deflationschock à la 1930-talet. Det ska dock bli intressant att se hur utfallet blir av QE3, nu när experimentet har satts igång i verkligheten.

Aktiemarknaderna tog ett glädjeskutt uppåt efter beskedet, liksom ädelmetallerna. Frågan är dock hur långvarig denna effekt blir. Beskedet borde till stor del ha varit inprisat tidigare.

Finansmarknaderna fick inte sina fixar

De globala finansmarknaderna har levt på hoppet den senaste tiden - hoppet om att centralbankerna skulle annonsera några nya program. Igår kväll kom den första besvikelsen när USA:s centralbank Federal Reserve inte kom med något nytt. Många hade hoppats på QE3 - ett tredje program av kvantitativa lättnader, men därav blev intet.

Idag var det så dags för Europeiska centralbanken att komma med besked, men därifrån blev det bara vaga ord. När ECB-chefen Mario Draghi höll sitt tal klockan 14.30 lyckades han med konststycket att sänka aktiebörserna rejält - Stockholmsbörsen föll omkring 2,4 procent på en halvtimme. För en vecka sedan hade "Super Mario" i ett tal antytt att något var på gång, men nu blev besvikelsen stor när det bara bidde en tummetott.

Den spanska börsen föll med över 5 procent idag och den italienska börsen med 4,6 procent.

Räntan på spanska tioåriga statsobligationer steg åter över den kritiska 7-procentsnivån och de italienska steg till 6,3 procent. Dock steg inte räntorna på de tvååriga spanska och italienska statsobligationerna, utan sjönk istället något, så än så länge är de inte på väg mot inverterad avkastningskurva.

Men läget för Spanien och Italien kan förvärras snabbt, framförallt för Spanien.

Finansmarknaderna har som jag nämnt förut bara två lägen nu - "risk off" och "risk on" och de flesta marknader är mer eller mindre korrelerade. Flykten från riskfyllda till upplevt säkra tillgångar (risk off) gjorde idag att räntorna på tyska och amerikanska statsobligationer sjönk. För tyska statspapper är räntan nu negativ för samtliga löptider upp till tre år.

Euron blir allt svagare, framförallt mot den svenska kronan. Just nu står den i 8,29 kronor per euro. I början av 2010, när den europeiska skuldkrisen började dra igång så smått, behövde man fortfarande punga ut med över 10 kronor för en euro. Det har gått snabbt utför. Är det någon som kommer ihåg att euron stod i 11,78 kronor som värst 2009? Det var förstås när oron för de svenska bankernas äventyr i Baltikum var på topp.

Den svaga euron är förstås ett orosmoln för den svenska exportindustrin, då det kan drabba de företag som exporterar till Europa.

Finansmarknaderna fick alltså inte sina fixar denna vecka, vilket kan leda till svåra abstinensproblem den närmaste tiden. Har centralbankerna äntligen förstått att massiva penningpumparaktioner inte har någon större effekt på den reala ekonomin, utan bara skapar större finansiella problem i längden? Eller tyckte de bara att läget ännu inte är så allvarligt att det behövs mer åtgärder?

Förbereder Riksbanken för QE eller finanskris?

Idag kom följande pressmeddelande från Riksbanken:

Riksbankens direktion har beslutat att upprätta en värdepappersportfölj om 10 miljarder svenska kronor. Beslutet ska ses mot bakgrund av de erfarenheter som gjordes under den finansiella krisen. Genom att inrätta en värdepappersportfölj ser Riksbanken till att det finns nödvändiga system, avtal och kunskaper på plats om det i framtiden skulle bli nödvändigt att snabbt vidta extraordinära åtgärder.

Erfarenheterna från den senaste finansiella krisen visar att Riksbankens penningpolitiska styrsystem fungerat väl. Men det blev också tydligt att det skulle ha krävts en del förberedelser för att genomföra extraordinära åtgärder som exempelvis köp av obligationer. Genom att upprätta en värdepappersportfölj i svenska kronor förbättras krisberedskapen. I dagsläget fungerar de finansiella marknaderna väl och Riksbanken ser inte något behov av extraordinära åtgärder. Men genom att upprätta denna infrastruktur säkerställer Riksbanken att man i ett extraordinärt läge kan vidta åtgärder som syftar till att främja den finansiella stabiliteten eller bidra till att penningpolitiken får avsedd effekt.

Riksbanken har tidigare haft en portfölj med värdepapper i egen valuta. Detta är också något som är vanligt bland andra centralbanker i världen och har så varit sedan länge.

Portföljen ska i huvudsak bestå av svenska statsobligationer med löptider mellan 2 och 10 år och ska byggas upp gradvis från och med andra halvåret 2012 och 12 månader framåt till ett nominellt värde av 10 miljarder svenska kronor. Förvärven kommer endast att göras på andrahandsmarknaden. Portföljen kommer att byggas upp och förvaltas på ett sådant sätt att det inte sänder några penningpolitiska signaler och inte heller uppfattas som intervenerande på ränte- eller valutamarknaden.

För mig ser det ut som om Riksbanken förbereder sig för att vid behov kunna vidta så kallade "kvantitativa lättnader" (quantitative easing, QE) genom att köpa upp obligationer, vilket som bekant både USA:s och Storbritanniens centralbanker ägnat sig åt de senaste åren.

Om inte annat visar detta att Riksbanken ser en konkret risk för någon form av mycket allvarlig finanskris.

Tillägg: Läs även en kommentar till detta från Bill Mitchell på Lars Pålsson Sylls blogg.

Hasardspelet kvantitativa lättnader

ZeroHedge tipsar om och citerar en analys av ekonomen Richard Koo från Nomura. Här tänkte jag sammanfatta det som sägs där så att ni förhoppningsvis förstår mer.

USA (och Storbritannien med flera) befinner sig sedan Finanskrisen i ett slags deflationssituation. Hushållens skulder minskar och (de icke-finansiella) företagens skulder står ganska still. Detta beror på en ovilja och oförmåga att låna mer pengar, efter den skuldmättnad som drabbat USA:s ekonomi. Även fast räntorna i USA alltså befinner sig på historiskt låga nivåer kan och vill inte den privata sektorn låna mer pengar, eftersom de i många fall befinner sig "under vatten", d.v.s. med skulder som överstiger tillgångarnas värde. Detta blir resultatet när en bubbla spricker - tillgångarnas värde faller ihop, medan skulderna kvarstår. Dessutom har bankerna sina egna balansräkningsproblem och har därför ofta svårt att låna ut. Dessa problem syns också i att finanssektorns skulder minskat snabbt. När skulderna minskar så skapas inte längre nya pengar som sätts in på banker och därmed blir en del av penningmängden.

Trots den privata sektorns avskuldning har penningmängden fortsatt att öka i USA. Detta beror på att statens skulder har ökat rekordsnabbt. I och med att staten spenderar dessa pengar kommer de till slut att hamna på ett bankkonto någonstans och öka penningmängden. De totala skulderna (exklusive finanssektorn) ökar alltså fortfarande, men denna ökning (och ökningen av penningmängden) hålls alltså bara uppe av staten. Skulle staten börja dra åt svångremmen skulle penningmängden krympa, alltså riktig deflation.

Den amerikanska statens skuldökning har till allra största delen finansierats av centralbanken Federal Reserve sedan QE2-programmet för "kvantitativa lättnader" inleddes i höstas. Federal Reserve har sagt att QE2 inte skulle leda till en kraftig ökning av penningmängden och det har det inte heller. Istället har QE2 alltså bara motverkat den krympning av penningmängden som vi annars hade sett i USA. Det primära syftet med QE2 var istället att genom en portföljomviktningseffekt (portfolio rebalancing effect) skapa en "rikedomseffekt" (wealth effect) som skulle sparka igång ekonomin. Portföljomviktningseffekten fungerar så att om Federal Reserve köper på sig stora mängder av en tillgång (i detta fall statsobligationer med längre löptider) så stiger priset på den tillgången. Det får privatinvesterare att vikta om sina investeringar till andra tillgångsslag, vilket i sin tur leder till att även de stiger i pris. Att olika finansiella tillgångar stiger i pris hoppas man i sin tur leder till en "rikedomseffekt". När folk ser att de har mycket pengar i aktier eller fonder känner sig rikare och konsumerar därmed mer, vilket skulle kunna dra igång ekonomin.

Vad hände då? Eftersom den privata sektorn under tiden höll på att avskulda sig (eller åtminstone inte ta mer lån) fanns det inte längre en ökande marknad av obligationer från privata utgivare att investera i. I och med att Federal Reserve köpte statsobligationer i ungefär samma takt som staten gav ut nya fanns inte heller den marknaden tillgänglig. Därmed kvarstod för privata investerare och fonder bara att sätta pengarna i fastigheter, aktier eller råvaror. Fastigheter är som bekant på väg ut ur en gigantisk bubbla i USA och känns troligen i dagsläget inte som en särskilt attraktiv investering för de flesta, då det dessutom fortfarande finns stora överskott av outnyttjade fastigheter. Därmed återstår bara aktier och råvaror. Vilka tillgångsslag är det som ökat starkt sedan i höstas?

Har då Federal Reserves och Bernankes storsatsning med hasardspelet QE2 lyckats? Nej. Bostadsbyggandet minskar återigen och arbetslösheten är fortfarande hög. Visserligen har industriproduktionen återhämtat sig ganska bra, men det beror nog mer på att QE2 har försvagat dollarn, och det har inte kunnat kompensera för alla de jobb som gått förlorade i andra sektorer.

Så frågan är hur länge hasardspelet kan fortsätta. QE2 ska enligt planen upphöra 1 juli. Kommer QE3 då? Som jag skrev för ett tag sedan.

Så vad händer då 1 juli? Som jag skrev när QE2 inleddes är det i det närmaste säkert att QE2 blir en jätteflopp som bara innebär pengar kastade i ett svart hål. USA:s ekonomi visar inte särskilt tecken på att kunna stå på egna ben om några månader och framförallt inte att även kunna skapa en tillräcklig efterfrågan på statsobligationer. Nej, efter QE II får vi nog se QE III, QE IV, o.s.v. Alla kommer förstås att annonseras som "tillfälliga" åtgärder. För de tre andra alternativen är gigantiska besparingar i USA:s statsfinanser, kraftigt höjda skatter, samt "omstrukturering" av statsskulden (alltså statsbankrutt). Inget av dessa tre alternativ ser särskilt attraktivt ut för USA:s styrande.

Det handlar alltså om att driva bubblan i aktier och råvaror vidare in absurdum. Men ju längre centralbankerna fortsätter med kvantitativa lättnader, desto hårdare blir det slutliga fallet. Risken är också att slutresultatet blir mycket värre än vad det hade blivit om man redan hösten 2008 hade låtit fler delar av finansslottet falla ihop och sedan inte genomfört några kvantitativa lättnader.

Även Storbritanniens centralbank har som bekant också genomfört kvantitativa lättnader och eftersom Storbritannien är en svagare spelare än USA är risken stor att deras "kvantitativa sufflé" faller ihop först. Det är därför jag brukar inkludera dem i BIGPISS-länderna (Belgien, Italien, Grekland, Portugal, Irland, Spanien, Storbritannien).

QE II, QE III, QE IV?

I onsdags skrev VD:n för PIMCO, världens största obligationsfondföretag, en intressant artikel om framtiden för USA:s statsskuld. Han tar upp vad han ser som de troliga förutsättningarna för att så kallade kvantitativa lättnader ska lyckas.

• Statsskulden måste i utgångsläget vara förhållandevis låg. Reinhart och Rogoff har i sin kända bok "This Time is Different" föreslagit att 80-90 procent av BNP är en gräns för hur stor statsskulden får vara innan den blir kontraproduktiv. Den måste alltså vara en bra bit under i utgångsläget för att inte bli för hög i slutet.
• Landet ifråga måste kunna "trycka" skuldsedlar som accepteras globalt.
• Kreditorerna måste tro på att framtida real tillväxt kommer att bli en lösning på de alltför höga nivåerna på budgetunderskott och statsskuld.

USA:s har redan passerat 90 procent av årlig BNP och det finns än så länge inga tecken på att de senaste tre årens rekordsnabba tillväxt skulle avta. Än så länge accepteras USA:s statsobligationer som global "hårdvaluta", men hur länge till? Och det där med framtida real tillväxt, hur ska det gå till så som det ser ut för USA idag?

Runt år 2000 vändes en trend av att USA minskade sin statsskuld i att den åter ökade som andel av BNP. År 2008 inleddes så ett helt nytt skede, då statsskulden började stiga i en takt som vi aldrig sett förut.

I höstas påbörjade USA:s centralbank Federal Reserve sin så kallade QE2, alltså att köpa på sig amerikanska statspapper. QE2 står för "Quantitative Easing 2", alltså "kvantitativa lättnader version 2". Vad detta innebär är att Federal Reserve blivit den störste finansiären av USA:s budgetunderskott och nu även blivit den störste innehavaren av amerikanska statspapper, då de gått om Kina.

I dagsläget köper Federal Reserve upp runt 70 procent av nyutgivna amerikanska statsobligationer, medan resterande 30 procent köps upp av utländska investerare. Men QE2-programmet ska enligt planen sluta 30 juni i år, och vad kommer att hända då? Då faller plötsligt köparen av 70 procent av de nyutgivna statsobligationerna bort. Bill Gross frågar sig.

Who will buy Treasuries when the Fed doesn't?

Vem kommer att köpa 70 procent av de amerikanska statsobligationerna när centralbanken inte längre gör det? Idag betalar USA löjligt låga räntor på sin gigantiska statsskuld och de kommer att öka tvärt den dag Fed slutar med QE2-programmet. Bill Gross anser att räntorna är omkring 1,5 procentenheter för låga om man jämför med den förväntade nominella BNP-tillväxten på 5 procent. För att underbygga denna slutsats hänvisar han till de typiska förhållandena mellan räntorna på olika statsobligationer, centralbanksräntan samt BNP-tillväxten.

Så vad händer då 1 juli? Som jag skrev när QE2 inleddes är det i det närmaste säkert att QE2 blir en jätteflopp som bara innebär pengar kastade i ett svart hål. USA:s ekonomi visar inte särskilt tecken på att kunna stå på egna ben om några månader och framförallt inte att även kunna skapa en tillräcklig efterfrågan på statsobligationer. Nej, efter QE II får vi nog se QE III, QE IV, o.s.v. Alla kommer förstås att annonseras som "tillfälliga" åtgärder. För de tre andra alternativen är gigantiska besparingar i USA:s statsfinanser, kraftigt höjda skatter, samt "omstrukturering" av statsskulden (alltså statsbankrutt). Inget av dessa tre alternativ ser särskilt attraktivt ut för USA:s styrande.

Nu har även Federal Reserve fått en lämplig syndabock att skylla på för att de kommer att tvingas fortsätta med kvantitativa lättnader, nämligen att revolterna i arabländerna drivit upp oljepriset så högt. Lita på att de kommer att utnyttja varje tillfälle att hitta yttre orsaker. Det skulle dock räcka med de fullständigt absurda skuldsättningsnivåerna för att USA:s ekonomi skulle vara på väg mot en längre tids tillbakagång. Här behövs inga högre råvarupriser, men de gör ju inte precis saken bättre.

Mycket riktigt sade Fed-chefen Bernanke i tisdags att

"uthålliga uppgångar i priset på olja och andra råvaror skulle innebära ett hot mot både den ekonomiska tillväxten och den allmänna prisstabiliteten, särskilt om det skulle få inflationsutsikterna att bli mindre väl förankrade"

Alla sågar QE2

Som de flesta som är det minsta intresserade av ekonomi vet vid det här laget så offentliggjorde USA:s centralbank Federal Reserve igår beslutet att köpa på sig amerikanska statspapper för ytterligare 600 miljarder dollar under de närmaste åtta månaderna. Detta kallas som bekant QE2, vilket står för "Quantitative Easing 2", alltså "kvantitativa lättnader version 2". Som Cornucopia påpekar kommer Fed därmed att "finansiera" större delen av USA:s budgetunderskott och snart bli störste innehavare av USA:s statsskuld när de går om Kina.

Hur kan någon tro på att USA:s ekonomi skulle ha något slags återhämtning framför sig när centralbanken tar till såna här extrema åtgärder? Och de kommer inte heller med några muntra framtidsutsikter.

Fed behöll sitt budskap om att omständigheterna talar för "exceptionellt låg" ränta under en utdragen (extended) period.

Men kommer inte QE2 att bidra till någon återhämtning i USA? En av Sveriges främsta analyserande ekonomijournalister, E24:s Per Lindvall, skriver följande.

Frågan är bara om ytterligare sänkningar av den femåriga statsobligationsräntan, som redan ligger på rekordlåga 1,17 procent, eller för den delen den tioåriga räntan, som ligger på 2,58 procent, kommer att ha någon märkbar effekt på de realekonomiska aktiviteterna hos amerikanska företag och hushåll. För det är knappast ränteläget som avskräcker företagen från att investera och hushållen från att konsumera.

I stället finns det en inte obetydlig risk att den tillförda likviditeten bara fungerar som en prispump på de finansiella marknaderna, där priset på aktier, obligationer och råvaror pressas upp av dessa nytryckta pengar, men att ”välståndseffekterna”, att hushållen skulle vilja konsumera en del av denna värdeuppgång begränsas av en insikt om att detta är en något artificiell uppgång.

En annan sannolik konsekvens är att likviditeten i sin jakt på avkastning letar sig till de hetare ekonomierna i tillväxtländerna och leder till att pressa upp dessa länders valutor, där dollarn försvagas i motsvarande grad. USA är visserligen betjänt av en svagare dollar för att befrämja sin export för att på så sätt minska sitt ohållbara bytesbalansunderskott.

Ungefär vad jag också sagt tidigare. QE2 kan tyckas vara en inflatorisk åtgärd, men var kommer inflationen att yttra sig i prisstegringar? Som Lindvall säger troligen på de finansiella marknaderna och då kanske framförallt i "tillväxtländerna". Så ökas i alla fall känslan av rikedom för dem som råkar äga aktier och sånt.

Claes Måhlén, Handelsbankens chefsstrateg för ränte- och valutaanalys, intervjuades av E24 inför Fed:s beslut och uttrycker liknande åsikter.

- Att bankernas utlåning skulle öka tror jag är osannolikt. Kreditefterfrågan på den amerikanska marknaden är och kommer att vara fortsatt låg, säger han.

Han tror istället att den mest positiva effekten av åtgärderna blir en svagare dollar. Något som i sin tur kommer att ha efterklang på den globala penningmarknaden.

- Fed exporterar sin penningpolitik till övriga länder. Också länder med fria växelkurser som Sverige tvingas sänka de egna räntorna för att behålla exportbalansen. Vi såg redan förra veckan att riksbankens agerande avspeglar förväntningarna på Fed.

Det sista stycket är en högst intressant observation. Hela världens centralbanker tvingas dansa efter Feds pipa! Snacka om USA-imperialism! Det är inte Coca Cola eller McDonald's som är de värsta USA-imperialisterna, utan Federal Reserve!

Till kritikerna sällar sig också ingen mindre än Bill Gross, VD för världens största obligationsfondföretag PIMCO. Trots att hans fonder är några av de stora vinnarna på QE2 varnar han i sitt senaste månadsbrev för att QE2 riskerar att vara helt bortkastat.

We at PIMCO join with Ben Bernanke in this diagnosis, but we will tell you, as perhaps he cannot, that the outcome is by no means certain. We are, as even some Fed Governors now publically admit, in a "liquidity trap," where interest rates or trillions in QEII asset purchases may not stimulate borrowing or lending because consumer demand is just not there. Escaping from a liquidity trap may be impossible, much like light trapped in a black hole. Just ask Japan.

Det finns helt enkelt ingen möjlighet för de amerikanska konsumenterna att låna mer, vilket leder till "likviditetsfällan" - ett svart hål som man inte kan ta sig ur. Trots att centralbanken tillför mer likviditet har det ingen effekt på den reala ekonomin. Han tar upp skräckexemplet Japan och betecknar till och med den amerikanska statsskulden som ett pyramidspel (Ponzi scheme).

Cheque writing in the trillions is not a bondholder’s friend; it is in fact inflationary, and, if truth be told, somewhat of a Ponzi scheme. Public debt, actually, has always had a Ponzi-like characteristic. Granted, the US has, at times, paid down its national debt, but there was always the assumption that as long as creditors could be found to roll over existing loans – and buy new ones – the game could keep going forever. Sovereign countries have always implicitly acknowledged that the existing debt would never be paid off because they would "grow" their way out of the apparent predicament, allowing future’s prosperity to continually pay for today’s finance.

Det är nämligen statsskulden som procent av årlig BNP som egentligen är det mest intressanta. BNP talar ju om hur mycket skatteunderlag det finns, vilket är vad som ska betala räntan på statsskulden. Om BNP växer tillräckligt snabbt växer också skatteunderlaget och statsskulden kan fortsätta att växa. Problemet kommer när BNP inte längre växer eller växer för långsamt. Bill Gross ifrågasätter till och med tillväxten och frågar sig om det någonsin funnits ett lika fräckt pyramidspel.

Now, however, with growth in doubt, it seems that the Fed has taken Charles Ponzi one step further. Instead of simply paying for maturing debt with receipts from financial sector creditors – banks, insurance companies, surplus reserve nations and investment managers, to name the most significant – the Fed has joined the party itself. Rather than orchestrating the game from on high, it has jumped into the pond with the other swimmers. One and one-half trillion in cheques were written in 2009, and trillions more lie ahead. The Fed, in effect, is telling the markets not to worry about our fiscal deficits, it will be the buyer of first and perhaps last resort. There is no need – as with Charles Ponzi – to find an increasing amount of future gullibles, they will just write the cheque themselves. I ask you: Has there ever been a Ponzi scheme so brazen? There has not. This one is so unique that it requires a new name. I call it a Sammy scheme, in honour of Uncle Sam and the politicians (as well as its citizens) who have brought us to this critical moment in time. It is not a Bernanke scheme, because this is his only alternative and he shares no responsibility for its origin. It is a Sammy scheme – you and I, and the politicians that we elect every two years – deserve all the blame.

Detta pyramidspel är så unikt att det behöver ett eget namn "Sammy scheme". För det är hela USA (Uncle Sam) som bär skulden för att man hamnat i denna situation, där Fed ser sig tvungna att ta till dessa åtgärder. Politiker och folket som väljer dem - alla är medskyldiga. Fast frågan är hur medskyldiga folket egentligen är, då de flesta inte förstår i vilket pyramidspel de varit medspelare.

Frågan är när detta gigantiska pyramidspel (eller världshistoriens största bubbla om man så vill) spricker. Alla vet egentligen att det är ohållbart, men dansar vidare så länge orkestern spelar.

Under tiden får resten av världen leva med de gigantiska ekonomiska obalanser som orsakas av USA:s finans- och penningpolitik. Vi får nog se en mycket svajig tid framöver.

Teoretiskt borde en sjunkande dollar göra amerikanska varor billigare och därmed gynna USA:s exportindustri. Problemet är bara att USA inte längre har någon exportindustri att tala om. De har inte ens någon industri att tala om, i varje fall inte som andel av den totala ekonomin. Det den sjunkande dollarn istället kan göra är att försämra de amerikanska konsumenternas köpkraft, då de till stor del köper importerade varor. Detta kommer isåfall att slå tillbaka mot alla som exporterar till USA, exempelvis Kina. Var det inte Kinas snabbväxande ekonomi som skulle vara en av drivkrafterna i den globala ekonomiska återhämtningen?

[Andra bloggar om usa, centralbanker, federal reserve, kvantitativa lättnader, dollar, kina, pyramidspel, bubbla, statsskuld]