Kinas kreditbubbla

Igår citerade och kommenterade jag lite från rapporten från McKinsey med titeln "Debt and (Not Much) Deleveraging", som Doug Noland refererar till i senaste Credit Bubble Bulletin. Där finns också en del som är särskilt intressant, nämligen den om Kina.

Kinas totala skuld har fyrfaldigats sedan 2007 och har nått 28 biljoner dollar, vilket är 37 procent av den globala skuldtillväxten.

Börjar man gräva i detaljerna vad gäller Kina blir det ännu mer intressant.

Fram till inte alltför länge sedan åtföljdes Kinas makalösa ekonomiska tillväxt inte av en signifikant ökning av hävstången. Från 2000 till 2007 växte de totala skulderna endast något snabbare än BNP och nådde 158 procent av BNP, vilket är en nivå i linje med andra framväxande ekonomier. Sedan dess har skulderna stigit snabbt. I mitten av 2014 hade Kinas totala skulder nått 282 procent av BNP, vilket är betydligt högre än genomsnittet för framväxande ekonomier och högre än vissa avancerade ekonomier såsom Australien, USA, Tyskland och Kanada. Den kinesiska ekonomin har dragit på sig 20,8 biljoner dollar i nya skulder sedan 2007, vilket är mer än en tredjedel av den globala skuldtillväxten. Kina har nu en av de högsta nivåerna på [icke-finansiella] företags skulder i världen med 125 procent av BNP. Genom historien och över olika länder har en snabb skuldtillväxt ofta följts av finanskris. Frågan idag är huruvida Kina kommer att undvika denna väg och minska kredittillväxten i tid utan att onödigtvis skada den ekonomiska tillväxten.

Svaret är förstås enkelt - det kommer inte att gå att minska kredittillväxten utan att det skadar BNP-tillväxten. Det har inte fungerat någon annanstans och kommer inte att göra det här heller.

Det är alltså egentligen sedan 2007 som Kina haft slutstadiet av en stor kreditbubbla. Hushållen står för en ganska liten del av krediterna, men deras skulder har stigit mycket mycket snabbt.

Kinas hushållsskulder har nästan fyrfaldigats och har stigit från 1 biljon dollar 2007 till 3,8 biljoner dollar andra kvartalet 2014. Sedan 2007 har summan av bolån stigit med 21 procent per år.

Och fastighetssektorn står för en stor andel av skulderna.

Vi uppskattar att nästan hälften av skulderna hos kinesiska hushåll, företag och offentlig sektor är direkt eller indirekt kopplat till fastigheter, med en totalsumma på så mycket som 9 biljoner dollar.

McKinseys rapport tittar bara på perioden 2007-2014, men tittar man längre bak, vilket David Stockman gör så ser man att Kinas totala kreditmängd ökat från endast 2,1 biljoner dollar år 2000 till 7,4 biljoner år 2007 till 28,2 biljoner dollar 2014. Det handlar alltså om ett fjortonfaldigande av skuldmängden på endast fjorton år!!

Och det ser ut att bli allt mindre effekt av de tillkommande krediterna. Kinas (icke inflationsjusterade) BNP växte från 1,2 biljoner dollar år 2000 till 3,5 biljoner dollar år 2007, alltså med 190 procent, samtidigt som skulderna växte med 250 procent. Från 2007 till 2014 växte BNP till 10,4 biljoner dollar, alltså med 197 procent, samtidigt skulderna växte med 281 procent bara fram till andra kvartalet 2014 - till årets slut lär de ha växt ännu mer.

Att Kinas BNP stiger så snabbt är inte heller så konstigt när krediterna samtidigt växer så snabbt. Det är precis som i många andra historiska fall så att det som ser ut som ett ekonomiskt under i själva verket är vettlös kreditdriven expansion. När expansionen förr eller senare stoppar så visar sig krediterna till stora delar ha gått till värdelösa investeringar. David Stockman gör själv jämförelsen med Grekland under början av 00-talet.

Ett problem med Kinas BNP och krediter är att för närvarande består nästan hälften av BNP av investeringar i fasta tillgångar såsom fastigheter, industri och infrastruktur. Detta är extremt om man ser både historiskt och jämfört med andra länder. 2007 låg investeringarna på 39 procent av BNP, 2000 på 34 procent. I Japan och Sydkorea stod investeringarna aldrig för mer än 30 procent av BNP ens under deras snabbaste tillväxtfaser. Dessa kinesiska investeringar finansieras med lånade pengar och med tanke på hastigheten så är det nästan garanterat att det gjorts många felinvesteringar.

Förra året spenderade Kina närmare 5 biljoner dollar på investeringar, vilket är mer än vad Europa och USA tillsammans spenderade totalt på fasta investeringar! När den kinesiska kreditbubblan väl spricker lär det bli en kraftigt minskad efterfrågan på råvaror såsom stål och koppar på världsmarknaden, vilket i sin tur kommer att ge ett starkt prisdeflationstryck. Ovälkommet för exempelvis ett EU där många länder redan idag ligger i eller på gränsen till prisdeflation.

En annan skribent som är inne på att Kina kan komma att ge ett starkt deflationstryck på övriga världen är Ambrose Evans-Pritchard på Telegraph. Han säger också att Kina har upptäckt att de inte kan blåsa ur en kreditbubbla på ett säkert sätt.

Evans-Pritchard pekar på tecken på att den kinesiska kreditbubblan nu nått slutet. Bostadspriserna föll 4,3 procent i december och de senaste tre månaderna har mängden färdigställd yta minskat med 30 procent.

Eftersom landförsäljning ger de lokala myndigheterna 25 procent av deras inkomster kommer ett fall på fastighetsmarknaden att drabba deras budgetar. Fjärde kvartalet förra året föll inkomster från landförsäljning med 21 procent.

Evans-Pritchard anser att det troligen går att driva Kinas kreditbubbla vidare, men kanske bara med omkring 4 biljoner dollar till, sedan är det definitivt slut.

Evans-Pritchard är också inne på det som han anser kommer att sprida deflationstryck från Kina, nämligen när Kina devalverar yuanen. Jag är dock inte lika säker som Evans-Pritchard på att vi kommer att få se en kinesisk devalvering inom den närmaste tiden.

Så kom igår nyheten att Kinas import föll stort i januari, närmare bestämt med 20 procent jämfört med förra året, vilket leder till ett rekordstort handelsöverskott. Detta fall för importen var fullständigt överraskande för analytikerna, som förväntat sig ett fall på bara 3 procent. Även om handelsöverskottet var rekordstort så minskade exporten med 3,3 procent, när analytikerna förväntade sig en ökning på 6,3 procent. Det talas om effekter av det kinesiska nyåret i sammanhanget, men det låter som en bortförklaring - det borde inte ge så stora effekter och borde även ha förutsetts av de överraskade analytikerna.

Sammantaget ser det alltså ut som om Kinas ekonomi kan vara på väg in i en vägg, men kraschen kan skjutas upp ett tag till av åtgärder från centralbanken.